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中国与美国环卫产业比较

     2017年中国城镇人均垃圾清运量不足1千克/天(回收率不足20%),对比美国和日本的经济发达程度和循环再利用情况还有约30%空间。据我们的测算,2019年中国环卫运营市场规模2389亿元,2020-24年CAGR为8%,预计2020年市场规模超2500亿,2024超3400亿;其中第三方比例不足40%(美国81%),2019年第三方规模不足1000亿,预计2024年将超2400亿元,2020-24年CAGR在20%以上。

  根据环境司南统计,2016-19全国新签环卫服务合同年化总金额为248/321/482/550亿,CAGR 41%;其中主要七家龙头公司的新签环卫服务年化订单在2016-19占全行业的比重约14%-18%;龙头企业新签合同年份平均8-12年,远高于行业平均3-5年;侧面印证了大公司可以依靠资金和品牌优势获得合同期较长的订单(更多的PPP类订单相对政府采购类)和更强的客户黏性。但是另一方面,从全行业来说集中度依然严重偏低——2016年以来我国环卫市场CR10市占率维持在20%左右,CR5从2017年的13%缓慢提升至2019年的15%,对比美国前三大41%的市场份额我国环卫市场当前依然分散。

  对比发达国家,中国人均垃圾清运量仍有约30%空间

  美国及日本人均垃圾产生量均于2000年左右见顶。1)美国人均垃圾量自1985年起大幅增长,到2000年见顶后小幅下滑并稳定在2千克/人·天左右,核心原因在于20世纪80年代起美国摆脱70年代经济滞胀高速增长,刺激国民消费需求,带动人均垃圾量的大幅增长。到2000年,社会与经济大发展的提升驱动结束,人均垃圾量也见顶下滑趋于稳定态势。2)日本人均垃圾量也在2000年见顶后小幅下滑并稳定在0.90千克/人·天左右,不同于美国,日本于2000年前后颁布多项法律大力发展垃圾回收,如《容器包装循环利用法》、《循环型社会形成推进基本法》、《食品循环资源再生利用促进法》等,推崇“Reduce、Reuse、Recycle”的“3R”理念,从而推动了日本人均垃圾减量。

  我们认为美国和日本人均垃圾产量稳定期的差异(2kg/人·日 vs 0.9kg/人·日)主要源于垃圾回收率(由于日本的统计方法不同,导致日本的垃圾回收率计算结果较低,若采用日本PET瓶回收协会计算的统一口径的塑料瓶回收率,则2017年美国塑料瓶回收率20.9% vs 日本塑料瓶回收率84.8%),具体看来表现在以下三个方面:1)经济层面:美国国民消费能力更强,而日本人口老龄化严重;2)文化层面,美国消费主义(包括垃圾出口的便利性)vs日本人对垃圾分类和回收的自觉和自律;3)美国是资源大国,而日本资源匮乏,日本的垃圾“都是放错位置的资源”,垃圾回收与源头减量已经上升到了国策。

  从垃圾回收率来看,我国的人均垃圾产量短期向美国看齐的概率较大。根据《我国城市生活垃圾回收利用率测算及其统计数据收集对策》(周传斌等,2018)的测算,2015年我国垃圾回收利用率约16%,与美国等发达国家存在明显的差距。2017年3月,国务院办公厅印发《生活垃圾分类制度实施方案》,提出至2020年底,生活垃圾回收利用率达到35%以上的目标,接近美国近10年来34%~35%的生活垃圾回收利用率(包括再生资源回收和堆肥)水平(据EPA统计)。

  中国人均垃圾清运量与人均可支配收入相关系数高达98%。我国城镇居民人均可支配收入与城镇(包括城市和县城)人均垃圾清运量具有显著的正相关性,根据我们的测算,2013-2017年城镇人均垃圾清运量与城镇居民人均可支配收入的相关系数达98%,这表明目前我国人均垃圾清运量的增长更多是由经济发展带来的生活水平提升驱动的。根据统计局2018年的相关数据,全国居民人均可支配收入28228元,其中北京上海居民人均可支配收入首次超过6万元,仅相当于和美国上世纪80年代初期的水平;对比美国和日本我们的人均收入和垃圾清运量空间很大——根据美国商务部普查局的统计,2018年美国人均收入5.0万美元,按照2018年美元兑人民币汇率均值计算,合约33万元人民币;根据日本厚生劳动省的统计,2018年日本月平均工资322692日元,按照2018年日元兑人民币汇率均值计算,则2018年日本人均年收入合约23万元人民币。

  对比美国和日本人均垃圾量和变动趋势来看,中国城镇人均垃圾清运量仍有约30%空间。2017年,中国城镇人均垃圾清运量为0.95千克/天(假设城镇所有垃圾均得到处理,即清运率为100%),远低于美国2.05千克/人·天的水平(考虑到我国垃圾回收率较低,2020年目标接近美国近10年的垃圾回收利用率水平,故对标美国的人均垃圾量)。中国人大网于2019年12月公布的《中华人民共和国固体废物污染环境防治法(修订草案二次审议稿)》中提出,城乡结合部或者人口密集的农村的生活垃圾,可纳入城市生活垃圾分类收集、运输、处理系统,我们认为随着居民生活水平不断提高,叠加乡村生活垃圾将逐步纳入城市生活垃圾处理体系,未来城镇人均垃圾清运量将继续保持增长,将于2025年左右达到1.20千克/人·天左右的水平。考虑到目前正全面推进生活垃圾分类工作,通过生活垃圾分类,将一定程度上减少生活垃圾处理量,我们认为城镇人均垃圾清运量将于2030年左右开始稳定在1.25千克/人·天左右,相较于2017年尚有约30%的提升空间。

     2019年中国环卫运营市场规模近2400亿,未来五年空间约40%

     2019年中国环卫运营市场规模为2389亿元,2020-24年CAGR为8%;2019年环卫第三方运营市场规模为941亿元,预计2024年将超2400亿元,2020-24年CAGR为21%。环卫服务收入是道路清扫保洁服务费、垃圾清理服务费和公厕运营管理费的总和,根据对环卫科技网及中国政府采购网所列示的项目信息的统计,目前我国城市、县城、乡镇单位保洁费分别为12元/平米/年、5元/平米/年、4元/平米/年,城市、县城、乡镇垃圾单位清理费用为85元/吨/年、42元/吨/年、37元/吨/年,城市、县城、乡镇公厕运营费用为14万/座/年、5万/座/年、4万/座/年,根据国家统计局、住房和城乡建设部公布的城乡道路清扫面积、生活垃圾清运量、公共厕所数量及等级公路长度,可以测算得2019年环卫服务市场规模总量为2389亿元。随着生活水平提高及乡村生活垃圾逐步纳入城市处理体系,城镇人均垃圾量仍有提升空间。同时,农村的人均垃圾产生量和垃圾清运比例将有更大提升空间,环卫市场呈现高速增长姿态,预计2020年我国环卫运营市场规模超2500亿元,2024年环卫运营市场超3400亿元。

      2018年我国城乡社区环境卫生支出为2577亿元,2011-2018年CAGR为19%。据财政部印发的《2018年政府收支分类科目》,城乡社区环境卫生支出具体指城乡社区道路清扫、垃圾清运与处理、公厕建设与维护、园林绿化等方面的支出。随着我国城乡道路清扫保洁面积、垃圾清运量、公厕数量等不断增长,相应财政支出力度逐年加大,2018年我国城乡社区环境卫生支出为2577亿元。根据我们的测算,2018年我国环卫运营市场规模为2208亿元,二者相减则可得出2018年我国环卫装备市场规模近400亿元。

  农村垃圾治理政策驱动强劲,市场空间不容小觑。根据住建部的数据,2016年全国农村生活垃圾处理率达到60%。2017年中央“一号文件”明确提出,要推进农村生活垃圾治理专项行动,促进垃圾分类和资源化利用。2018年2月,国务院办公厅发布《农村人居环境整治三年行动方案》,进一步推动农村人居环境整治工作,目标至2020年,东部地区、中西部城市近郊区等有基础、有条件的地区,人居环境质量全面提升,基本实现农村生活垃圾处置体系全覆盖;中西部有较好基础、基本具备条件的地区,人居环境质量较大提升,力争实现90%左右的村庄生活垃圾得到治理,卫生厕所普及率达到85%左右。据国家统计局数据,2019年我国乡村人口占总人口的39%,伴随着乡村振兴、美丽乡村建设等政策落地驱动农村生活消费水平快速提升,叠加农村垃圾处理率的提升,农村垃圾清运市场也将迎来较快增长。

  市场化率近40%,尚有约一倍的提升空间

  美国:环保政策和成本上涨驱动市场化率提升,2019年市场化率为81%。美国由于地广人稀,垃圾填埋有较高的成本优势,因此一直沿用。直至1991年,美国环保署出台了多项环保政策,大幅提升了固废处理和环卫运营的标准,使得美国垃圾填埋场倾倒费上涨超过170%。市政部门为了减轻财政压力,寻求将环卫业务交给运作效率更高的社会资本完成,将环卫业务公开招标逐渐常态化。据waste business journal的统计,2019年美国环卫市场化率达81%。

  中国:2019年第三方运营比例不足40%,约为美国的一半。根据盈峰环境重组交易报告书,2016年我国环卫市场化率约25%,同期美国市场化率78%。2019年我国环卫市场化率增长至近40%,对比美国为81%(据waste business journal的统计),约为美国的一半。根据发达国家经验,环卫市场化率如果达到80%属于较高的市场化水平,因此我国环卫市场化率还有一定的提升空间。假设环卫市场化规模符合S型增长,并且2024年我国环卫市场化率达到70%,即市场化规模达到2402亿元。

  机械化率稳步提升,2020有望达到70%

  大多城市环卫装备处于基本环卫装备阶段,机械化程度有待提高。环卫装备行业发展阶段可分为初级环卫装备阶段、基本环卫装备阶段和全面环卫装备阶段。根据中国产业信息网,我国城市道路机械化清扫率已从2012年的40%提高到2017年的65%,其中近三成的省会城市机械清扫率已经达80%以上,达到全面环卫装备阶段。其他城市逐步向全面环卫装备阶段发展;县城道路机械化清扫率则从2012年的24%提高到2017年的57%,正逐步向基本环卫装备阶段发展,距离全面环卫装备阶段还有不小的差距。根据中国产业信息网,发达国家城市环卫机械化率可达80%,与之相比,我国环卫产业机械化水平仍有较大发展空间

  劳动力成本提升+老龄化趋势,环卫机械化势在必行。我国城乡劳动力的成本提升、人口老龄化趋势、道路面积的增长以及城镇居民对环卫清洁效果要求的提高,共同助推环卫产业机械化的发展。根据中国产业信息网,我国环卫服务成本中人工成本比重较高,相比美国环卫服务中人工成本仅占比30%左右,我国人工成本占比高达到60%。随着老龄化严重,以及环卫行业缺乏吸引力,新进入者较少,未来从业人员难以得到补充,必须进行机械化替代。另外机械作业效率高、成本低,有利于降低政府和企业的负担。

  市场竞争激烈,龙头企业市占率持续低位

  中国市场格局较分散,龙头有望提升市场份额。特许经营机制下的环卫运营作为城市固废处理的入口环节,引发了众多行业参与者的广泛关注;加之项目单体规模小、准入门槛低,竞争明显加剧。竞争企业主要包括了原有的环卫企业、向上游拓展的固废龙头、向下游拓展的设备企业和地方国资企业。和美国市场相比,我国的市场竞争格局较为分散。根据E20数据,参与环卫市场化项目争夺的环卫企业从2016年约5000家增加到了2019年10000家左右。

  大量小项目的出现和大量新进者在一定程度上降低了环卫市场集中度。2016年以来我国环卫市场CR10市占率维持在20%左右,但是CR5从2017年起有缓慢提升的趋势,从13%增加至2019年15%。

  预计未来随着竞争加剧,行业面临重新洗牌,质量管理、成本控制和融资能力有限的小企业将出局,龙头企业将凭借自身优势获取更多份额。2019年环卫运营项目合同年服务总金额排名前五的公司分别为北京环境、侨银环保、启迪环境、北控城市环境、龙马环卫。

  美国环卫前三大市占率41%,全产业链一体化规模效应显著

  美国环卫市场格局稳定,WM是当之无愧的龙头,2019财年实现营收155亿美元,约为市占率排名第二、第三的RSG和WCN营收之和。在环卫业务端,WM也处于绝对领先地位,但差距已经缩小,主要是由于RSG急速扩张,而WM的外延收购已经告一段落,业务整体营收趋于稳定。

美国市场集中度高,前三大巨头占据约41%份额。2019年美国固废市场规模约760亿美元,环卫市场规模约570亿美元。美国固废行业的市场份额可以划分如下:(1)少数大型上市公司控制近58%的市场(其中WM占20%、RSG占14%、WCN占7%);(2)约23%的市场是由较小的私人运营商控制(Private company);(3)约19%的市场是非常分散的,由当地市政企业占据(Municipal)。

  美国环卫巨头为全产业链布局。固废处置具有规模效应,固废处置规模大的企业单位处置成本更低,同时业务布局完整的企业可以发挥协同优势,提高竞标竞争力,因此,美国环卫龙头企业主要是处置规模大、产业链布局完整的大型上市公司,市场集中度较高。美国最大的3家环卫公司WM、RSG和 WCN均为固废全产业链布局。

  龙头更受市场认可,WM的ROE长期高于RSG和WCN,股票享有PB估值溢价。三大巨头当前市值(2020/2/20)分别达到527亿美元、316亿美元、270亿美元;从估值侧看,2000-2019年WM的PE均值约20x,PB约3.6x(ROE 16%);2000-2019年RSG的PE均值约20x,PB约2.3x(ROE 11%);2004-2019年WCN的PE均值约20x,PB约1.9x(ROE 9%)。根据杜邦分析,2016年来WM的净利率、资产负债率和周转率均遥遥领先于RSG和WCN。

      WM:通过并购快速成长的行业龙头,PB估值溢价显著

   固废巨头,全美最大环保企业。Waste Management(WM)前身为USA Waste Services,成立于1987年,是目前美国体量最大的环保公司。原Waste Management成立于1968年,1971年在纽交所上市;1984年收购SCA Services,成为美国最大的垃圾转运商。1998年,USA Waste Services收购原Waste Management并沿用Waste Management名称,获得了30%的垃圾收运市场份额,坐上北美固废管理行业头把交椅,1995-1999年收购兼并导致公司主营业务收入以132%的CAGR增长。目前业务涵盖垃圾收集、转运、回收、填埋以及医疗废物的收集和处置等固废全产业链内容。

  巨头扩张期已经结束,2019财年环卫收入占比达64%。营业收入上来看,公司营收趋于稳定,已经进入固废处理平稳运营阶段。根据Bloomberg及waste business journal,2019财年公司实现营收155亿美元,占美国固废管理行业约20%的市场份额,收入中64%由环卫业务贡献,其中垃圾收集占比约55%,转运业务占比约10%。从历史收入结构也可以看出,公司业务结构稳定,垃圾收运始终占比最高。WM目前拥有346个转运站、293个垃圾填埋场(42.9万吨/日)以及146个回收中心,是全美最大的垃圾收运与处理网络。正是其固废收运、处置、回收利用一体化运营的模式,充分挖掘了垃圾处理价值,从而有效地构建了自身的行业地位。

  中国环卫市场——跑马圈地,格局分散

  和美国市场相比,我国的市场竞争格局较为分散。根据E20数据,参与环卫市场化项目争夺的环卫企业从2016年的约5000家增加到了2019年的10000家左右,格局较为分散。(循环经济观察)